ฟิทช์ ประกาศอันดับเครดิตสุดท้ายของ SHREIT ที่ BB+(tha) แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ

Details: Category: บลจ.; Published: Sunday, 10 February 2019 08:35; Hits: 3355

ฟิทช์ ประกาศอันดับเครดิตสุดท้ายของ SHREIT ที่ BB+(tha) แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ

ฟิทช์ เรทติ้งส์ -กรุงเทพฯ- 5 กุมภาพันธ์ 2562 : บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัดประกาศอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์แบบต่ออายุได้เพื่อธุรกิจโรงแรมและสิทธิการเช่าสตราทีจิก ฮอสพิทอลลิตี้ หรือ SHREIT ที่ BB+(tha) แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ ซึ่งเป็นการปรับลดจากอันดับเครดิตที่คาดว่าจะให้ที่ BBB(tha)(EXP) ที่ได้ประกาศไปเมื่อเดือนกรกฎาคม 2561

การปรับลดอันดับเครดิตดังกล่าว เนื่องจาก SHREIT ไม่สามารถดำเนินการลงทุนซื้อทรัพย์สินใหม่ได้สำเร็จตามแผน ซึ่งส่งผลให้กองทรัสต์มีขนาดเล็กกว่าที่คาดการณ์ไว้เดิม (กล่าวคือ มีโรงแรมเพียง 3 แห่ง จาก 8 แห่งที่คาดการณ์ไว้) และมีความกระจุกตัวของสินทรัพย์ที่สูงกว่าที่คาด โดยแต่เดิม SHREIT มีแผนที่จะซื้อโรงแรมเพิ่มจำนวน 5 โรงแรมด้วยเงินลงทุนประมาณ 8 พันล้านบาท

ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต

กองทรัสต์มีขนาดเล็กและมีความกระจุกตัวของสินทรัพย์: ขนาดของกองทรัสต์ของ SHREIT ที่มีขนาดเล็ก เป็นปัจจัยที่จำกัดอันดับเครดิตของ SHREIT โดย SHREIT มีทรัพย์สินเพื่อการลงทุนมูลค่าประมาณ 4 พันล้านบาท ประกอบด้วยโรงแรม 1 แห่งในจาการ์ตา ประเทศอินโดนีเซีย และโรงแรม 2 แห่งในโฮจิมินห์ซิตี้ ประเทศเวียดนาม โรงแรมในจาการ์ตาสร้างรายได้ประมาณร้อยละ 74-76 ของรายได้ทั้งหมดของกองทรัสต์

อัตราการเข้าพักที่มีความผันผวนค่อนข้างต่ำ: โรงแรมส่วนใหญ่ของ SHREIT มีความผันผวนของอัตราการเข้าพักที่ไม่สูงนัก โดยโรงแรมในจาการ์ตาของ SHREIT รองรับลูกค้าประเภทธุรกิจเป็นหลัก ซึ่งคิดเป็นร้อยละ 40 ถึงร้อยละ 50 ของลูกค้าทั้งหมด นอกจากนี้ ประมาณร้อยละ 40 ของลูกค้าของโรงแรมในจาการ์ตา ยังเป็นลูกค้าภายในประเทศ ที่มีความอ่อนไหวต่อความเสี่ยงภายในประเทศ เช่น การก่อการร้าย น้อยกว่าลูกค้าต่างชาติ โรงแรมในจาการ์ตามีอัตราการเข้าพักในระดับร้อยละ 75 ถึงร้อยละ 80 ในช่วง 2 ปีที่ผ่านมา ซึ่งสูงกว่าอัตราการเข้าพักเฉลี่ยของโรงแรมในระดับเดียวกันในจาการ์ตาที่อยู่ในระดับร้อยละ 60

ทรัพย์สินอยู่ในทำเลที่ดี: โรงแรมส่วนใหญ่ของ SHREIT ตั้งอยู่ในทำเลที่ไม่มีคู่แข่งโดยตรงที่เทียบเคียงได้ในรัศมีที่แข่งขันกันได้ โดยโรงแรมในจาการ์ตาเป็นโรงแรมระดับ 5 ดาวที่บริหารโดยผู้บริหารโรงแรมระดับสากลเพียงแห่งเดียวในเขตจาการ์ตาตะวันตก โรงแรมตั้งอยู่ในโครงการอสังหาริมทรัพย์แบบ Mixed Use ที่มีพื้นที่รวม 22 เฮกตาร์ (ประมาณ 138 ไร่) ซึ่งมีศูนย์การค้าที่ใหญ่ที่สุดในเขตจาการ์ตาตะวันตกตั้งอยู่ และตัวโรงแรมมีห้องจัดเลี้ยงบอลรูมที่ใหญ่ที่สุดเป็นอันดับสองในจาการ์ตา ในขณะที่โรงแรม 2 แห่งในโฮจิมินห์ซิตี้ เป็นโรงแรมเพียง 2 แห่งในเขต District 7 ที่อยู่ในเครือโรงแรมระดับสากล โดยทั้ง 2 โรงแรมตั้งอยู่ติดกับศูนย์การประชุมและแสดงนิทรรศการระดับมาตรฐานสากลที่ใหญ่ที่สุดเพียงแห่งเดียวในโฮจิมินห์ซิตี้

ความเสี่ยงด้านอัตราแลกเปลี่ยน: ฟิทช์เห็นว่า ความเสี่ยงด้านอัตราแลกเปลี่ยนของ SHREIT อาจทำให้สถานะทางการเงินของ SHREIT มีความผันผวน เนื่องจากทรัพย์สินทั้งหมดของ SHREIT ตั้งอยู่ในต่างประเทศ และมีรายได้เป็นเงินสกุลท้องถิ่นของประเทศนั้นๆ ในขณะที่กองทรัสต์มีเงินกู้ในรูปเงินสกุลยูโร โดยประมาณร้อยละ 50 ได้มีการทำสัญญาเปลี่ยนเป็นเงินสกุลดอลล่าร์สหรัฐฯ รวมถึงมีการจ่ายเงินปันผลเป็นเงินบาท ในขณะนี้ ผู้บริหารกองทรัสต์ยังไม่มีนโยบายที่จะทำสัญญาป้องกันความเสี่ยงจากอัตราแลกเปลี่ยนสำหรับเงินกู้ที่อยู่ในรูปเงินสกุลต่างประเทศเมื่อเทียบกับเงินสกุลท้องถิ่น จากการอ่อนค่าลงอย่างมากของเงินสกุลรูเปียห์เมื่อเทียบกับเงินสกุลดอลล่าร์สหรัฐฯ ในช่วงที่ผ่านมาในปี 2561 แสดงให้เห็นว่าความเสี่ยงในด้านอัตราแลกเปลี่ยนได้รับการบรรเทาลงได้เพียงบางส่วนจากการที่โรงแรมมีการติดตามและปรับอัตราค่าห้องพักที่อยู่ในสกุลเงินท้องถิ่นเป็นครั้งคราว เพื่อสะท้อนการเปลี่ยนแปลงของอัตราแลกเปลี่ยนของเงินสกุลท้องถิ่นเมื่อเทียบกับเงินสกุลดอลล่าร์สหรัฐฯ

อัตราส่วนหนี้สินอยู่ในระดับปานกลาง: หากไม่มีการลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติม ฟิทช์คาดว่า SHREIT จะมีอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อมูลค่าทรัพย์สินเพื่อการลงทุน (LTV) อยู่ที่ร้อยละ 39-40 ในช่วง 1-2 ปีข้างหน้า โดยอัตราส่วน LTV ดังกล่าวเพิ่มขึ้นจากประมาณการเดิมของฟิทช์ที่ประมาณร้อยละ 35 เนื่องจากการแปลงมูลค่าทรัพย์สินที่ประเมินในรูปเงินสกุลท้องถิ่นเป็นเงินสกุลดอลล่าร์สหรัฐฯ อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อมูลค่าทรัพย์สินเพื่อการลงทุนอาจจะเพิ่มสูงขึ้นกว่านี้ได้ ถ้ากองทรัสต์มีการใช้แหล่งเงินทุนจากเงินกู้มากขึ้นเพื่อลงทุนซื้อทรัพย์สินใหม่ เนื่องจาก SHREIT มีนโยบายทางการเงินที่จะรักษาอัตราส่วนดังกล่าวในช่วงร้อยละ 35-45

การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป

SHREIT เป็นกองทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์เพื่อธุรกิจโรงแรมกองเดียวในประเทศไทยที่มีทรัพย์สินทั้งหมดตั้งอยู่ในต่างประเทศ ขนาดสินทรัพย์ของกองทรัสต์และกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) ของ SHREIT มีขนาดเล็กกว่ามากเมื่อเทียบกับทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์และสิทธิการเช่าอสังหาริมทรัพย์เพื่ออุตสาหกรรม เฟรเซอร์ส พร็อพเพอร์ตี้ หรือ FTREIT (A(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) (เดิมชื่อ ทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์และสิทธิการเช่าอสังหาริมทรัพย์ไทคอนหรือ TREIT) ซึ่งเป็นกองทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์เพื่อการอุตสาหกรรมที่ใหญ่ที่สุดในประเทศไทย SHREIT มีความคาดการณ์ได้ของรายได้ในอนาคต (Earnings Visibility) ที่ต่ำกว่า FTREIT ตามลักษณะธุรกิจโรงแรม เมื่อเทียบกับรายได้ของ FTREIT ที่มีสัญญาเช่าระยะปานกลางถึงยาวกับผู้เช่ามารองรับ SHREIT มีอัตราส่วนหนี้สินอยู่ในระดับสูงกว่า FTREIT ทั้งที่คำนวณจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (Net Debt to EBITDA) และอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อมูลค่าทรัพย์สินเพื่อการลงทุน ปัจจัยเหล่านี้ทำให้ FTREIT มีอันดับเครดิตที่สูงกว่า SHREIT

เมื่อเปรียบเทียบกับ บริษัท สยามฟิวเจอร์ ดีเวลอปเมนท์ จำกัด (มหาชน) หรือ SF (BBB(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นผู้นำในธุรกิจพัฒนาและบริหารศูนย์การค้าขนาดกลางภายใต้แนวความคิดศูนย์การค้าชุมชนในประเทศไทย SHREIT มีขนาดสินทรัพย์ที่เล็กกว่าและมี EBITDA อยู่ในระดับต่ำกว่า SF ทรัพย์สินของ SHREIT ตั้งอยู่ใน 2 ประเทศ ในขณะที่ทรัพย์สินเกือบทั้งหมดของ SF อยู่ในกรุงเทพมหานครและปริมณฑล อย่างไรก็ตาม SHREIT มีความกระจุกตัวของสินทรัพย์สูงกว่า SF มากเนื่องจากจำนวนทรัพย์สินที่น้อยกว่า นอกจากนี้ SF ยังมีความคาดการณ์ได้ของรายได้ในอนาคต (Earnings Visibility) ที่สูงกว่า SHREIT เนื่องจากมีสัญญาเช่าระยะปานกลางถึงยาวกับผู้เช่ามารองรับ SHREIT และ SF น่าจะมีอัตราส่วนหนี้สินอยู่ในระดับที่ใกล้เคียงกันในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า แต่ SHREIT มีความเสี่ยงในด้านอัตราแลกเปลี่ยนที่สูงกว่า ดังนั้น SHREIT จึงมีอันดับเครดิตที่ต่ำกว่า SF ด้วยลักษณะทางธุรกิจที่อ่อนแอกว่า

สมมุติฐานที่สำคัญ

สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ

- EBITDA เพิ่มขึ้นเล็กน้อยมาอยู่ในระดับ 290 ล้าน -300 ล้านบาทต่อปี ในปี 2562-2563

- ไม่มีการลงทุนซื้อทรัพย์สินเพิ่มเติม ไม่มีการพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ หรือไม่มีค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนสำหรับการซ่อมแซมปรับปรุงขนาดใหญ่ในช่วงปี 2562-2563

ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต

ปัจจัยบวก:

ฟิทช์ไม่คาดว่าจะมีการปรับเพิ่มอันดับเครดิตจนกว่า SHREIT จะมีสถานะทางธุรกิจที่แข็งแกร่งขึ้นในด้านขนาดสินทรัพย์ของกองทรัสต์รวมถึงจำนวนและลักษณะของทรัพย์สินในกองทรัสต์ โดยที่ไม่ทำให้สถานะทางการเงินของกองทรัสต์อ่อนแอลง

ปัจจัยลบ:

- การลงทุนจำนวนมากโดยมีแหล่งเงินทุนจากการก่อหนี้ ทำให้อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อมูลค่าทรัพย์สินเพื่อการลงทุนอยู่สูงกว่าร้อยละ 40

- รายได้มีการลดลงอย่างมากต่อเนื่องกันเป็นเวลา 2 ปี เนื่องจากสถานะทางการแข่งขัน และ/หรือประสิทธิภาพในการจัดการต้นทุนของโรงแรมในกองทรัสต์ที่อ่อนแอลง

- อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อดอกเบี้ยจ่าย (EBITDA to Interest Expense) อยู่ในระดับต่ำกว่า 3.0 เท่า อย่างต่อเนื่อง

สภาพคล่อง

ความเสี่ยงในการหาเงินกู้ใหม่เพื่อชำระเงินคืนหนี้เดิมในปี 2564: SHREIT จะมีความจำเป็นในการหาแหล่งเงินกู้ใหม่เพื่อชำระเงินคืนเงินกู้เดิมในปี 2564 เนื่องจากเงินกู้ที่มีอยู่ในปัจจุบันจำนวนประมาณ 45.8 ล้านยูโร จะครบกำหนดชำระทั้งจำนวน SHREIT ได้ชำระคืนเงินกู้เดิมที่มีอายุ 13 ปีโดยมีระยะเวลาปลอดการชำระเงินต้นเป็นเวลา 3 ปี เมื่อเดือนมิถุนายน 2561 ด้วยเงินกู้ใหม่ที่มีอายุ 3 ปี สภาพคล่องของ SHREIT ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้าอยู่ในระดับที่จัดการได้เนื่องจากไม่มีการชำระคืนเงินต้น

Fitch Assigns SHREIT Final 'BB+(tha)' Rating, Outlook Stable

Fitch Ratings - Bangkok - 05 February 2019: Fitch Ratings (Thailand) Limited has assigned Strategic Hospitality Extendable Freehold and Leasehold Real Estate Investment Trust (SHREIT) a final National Long-Term Rating of 'BB+(tha)', which has been downgraded from the 'BBB(tha)(EXP)' expected rating assigned in July 2018. The Outlook is Stable.

The downgrade reflects SHREIT's failure to complete the planned asset acquisitions, which has resulted in a smaller-than-expected portfolio size (three hotels instead of eight) with higher-than-expected asset-concentration risk. SHREIT had initially planned on acquiring five, with a total investment of about THB8 billion.

KEY RATING DRIVERS

Small and Concentrated Portfolio: SHREIT's small asset scale constrains its rating. It has investment properties worth about THB4 billion, consisting of one hotel in Jakarta, Indonesia and two in Ho Chi Minh City, Vietnam. The Jakarta hotel contributes 74%-76% of total revenue.

Less Volatile Occupancy: Most of SHREIT's hotels have moderate volatility in occupancy rates. For its largest asset, the hotel in Jakarta, corporate customers comprise 40%-50% while about 40% are domestic guests who are less influenced by country-specific risks such as terrorism. The Jakarta hotel has had an occupancy rate of 75%-80% over the past two years, higher than its Jakarta peers' average at less than 60%.

Strategic Locations: Most of SHREIT's hotels have no direct competitors in its catchment areas. Its Jakarta hotel, the only five-star internationally branded hotel in the west of the city, is part of a 22-hectare mixed-use project with the largest shopping mall in the area. The hotel is equipped with the second-largest ballroom in Jakarta. Its two hotels in Ho Chi Minh City are also the only two internationally branded hotels that are adjacent to the largest and only international standard exhibition and convention centre in the city.

Moderate FX Risk: We believe SHREIT's moderate foreign-exchange (FX) exposure could cause volatility in its financial profile. Its assets are offshore and generate local-currency revenue while the REIT's loan exposures are in euros with about 50% hedged against US dollars. In addition, its dividend payments are in Thai baht. The REIT has no policy at present to hedge the FX loans against local currencies. In light of the recent sharp depreciation of the Indonesian rupiah against the US dollar in 2018, it can be shown that SHREIT's FX risk could be mitigated to some extent by adjustments in room rates from time to time - to reflect the exchange-rate fluctuations between the dollar and local currencies.

Moderate Financial Leverage: Fitch expects SHREIT's net debt to investment-property value (LTV) to be at 39%-40% over the next one to two years, assuming no additional investment. The LTV has increased from our initial expectation at about 35% due to FX translation of the appraisal values of assets in local currencies into dollars. The financial leverage in terms of LTV could also increase if the REIT uses higher debt financing for new asset acquisitions, as it operates a policy of maintaining the LTV at 35%-45%.

DERIVATION SUMMARY

SHREIT is the only hospitality REIT in Thailand that has all its assets located offshore. SHREIT's portfolio size and EBITDA are significantly smaller than those of Frasers Property Thailand Industrial Freehold & Leasehold Real Estate Investment Trust (FTREIT, A(tha)/Stable) (formerly, TICON Freehold and Leasehold Real Estate Investment Trust, TREIT), the largest industrial REIT in Thailand. SHREIT also has lower earnings visibility, given the nature of the hospitality sector, than FTREIT, which has medium- to long-term contracts with its tenants. SHREIT has a higher financial leverage both in terms of net debt to EBITDA and LTV. These factors justify a higher rating on FTREIT.

SHREIT has a smaller portfolio and generates lower EBITDA than Siam Future Development Public Company Limited (SF, BBB(tha)/Stable), a leading community-mall developer in Thailand. SHREIT's properties are located in two countries while almost all of SF's assets are concentrated in Bangkok and its suburbs. However, SHREIT's asset concentration is significantly higher, and it has a smaller number of assets. SF has better earnings visibility than SHREIT, from medium- to long-term contracts with its tenants. Both should have a similar level of financial leverage over the medium term. However, SHREIT is more exposed to FX risk. Therefore, SHREIT is rated below SF due to its weaker business profile.

KEY ASSUMPTIONS

- EBITDA to increase slightly, to THB290 million-300 million a year in 2019-2020

- No new investment, new development or significant maintenance capex in 2019-2020

RATING SENSITIVITIES

Developments That May, Individually or Collectively, Lead to Positive Rating Action

- Fitch does not expect positive rating action until SHREIT achieves a stronger business profile in term of size and asset composition without a deterioration in financial profile.

Developments That May, Individually or Collectively, Lead to Negative Rating Action

- Aggressive debt-funded investment leading to net debt to investment properties of over 40%;

- Two-year consecutive significant decline in revenue due to a weakening competitive position and/or cost efficiency of the hotels in its asset portfolio;

- EBITDA to interest expense at below 3.0x on a sustained basis.

LIQUIDITY AND DEBT STRUCTURE

Refinancing Risk in 2021: SHREIT will have a large refinancing need in 2021 as its existing term loans of about EUR45.8 million are due with bullet repayment. SHREIT refinanced its 13-year term loan with a three-year grace period on principal repayment with a three-year term loan in June 2018. SHREIT's liquidity over the next two to three years is manageable, assuming no instalment repayment.

FITCH RATINGS ANALYSTS

Primary Rating Analyst

Somruedee Chaiworarat

Director

+66 2 108 0160

Fitch Ratings (Thailand) Limited

Park Ventures, Level 17 57 Wireless Road, Lumpini

Bangkok 10330

Secondary Rating Analyst

Nichaya Seamanontaprinya

Associate Director

+66 2 108 0161